4、組合的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是分散不掉的。

所以，衡量組合的總風(fēng)險(xiǎn)用組合標(biāo)準(zhǔn)差的平方（組合方差），衡量組合的可以分散掉的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，就用這個(gè)非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，這兩個(gè)數(shù)值的差就是組合的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)怎么理解？

　　證券公司必須持續(xù)符合下列風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)：

　?。ㄒ唬﹥糍Y本與各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備之和的比例不得低于100%；

　　（二）凈資本與凈資產(chǎn)的比例不得低于40%；

　　（三）凈資本與負(fù)債的比例不得低于8%；

　　（四）凈資產(chǎn)與負(fù)債的比例不得低于20%。

　　證券公司經(jīng)營證券自營業(yè)務(wù)的，必須符合下列規(guī)定：

　?。ㄒ唬┳誀I權(quán)益類證券及證券衍生品的合計(jì)額不得超過凈資本的100%；

　?。ǘ┳誀I固定收益類證券的合計(jì)額不得超過凈資本的500%；

　　（三）持有一種權(quán)益類證券的成本不得超過凈資本的30%；

　?。ㄋ模┏钟幸环N權(quán)益類證券的市值與其總市值的比例不得超過5%，但因包銷導(dǎo)致的情形和中國證監(jiān)會另有規(guī)定的除外。

　　計(jì)算自營規(guī)模時(shí)，證券公司應(yīng)當(dāng)根據(jù)自營投資的類別按成本價(jià)與公允價(jià)值孰高原則計(jì)算。

　　證券公司為客戶買賣證券提供融資融券服務(wù)的，必須符合下列規(guī)定：

　?。ㄒ唬我豢蛻羧谫Y業(yè)務(wù)規(guī)模不得超過凈資本的5%；

　　（二）對單一客戶融券業(yè)務(wù)規(guī)模不得超過凈資本的5%；

　?。ㄈ┙邮軉沃粨?dān)保股票的市值不得超過該股票總市值的20%。

　　前款所稱融資業(yè)務(wù)規(guī)模，是指對客戶融出資金的本金合計(jì)；融券業(yè)務(wù)規(guī)模，是指對客戶融出證券在融出日的市值合計(jì)。

證券組合投資的收益與風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算

　　β系數(shù)在證券投資中的應(yīng)用

　　06級金融班 冷松

　　β系數(shù)常常用在投資組合的各種模型中，比如馬柯維茨均值-方差模型、夏普單因素模型（Shape Single-Index Model）和多因素模型。具體來說，β系數(shù)是評估一種證券系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的工具，用以量度一種證券或一個(gè)投資證券組合相對于總體市場的波動性，β系數(shù)利用一元線性回歸的方法計(jì)算。

　?。ㄒ唬┗纠碚摷坝?jì)算的意義

　　經(jīng)典的投資組合理論是在馬柯維茨的均值——方差理論和夏普的資本資產(chǎn)定價(jià)模型的基礎(chǔ)之上發(fā)展起來的。在馬柯維茨的均值——方差理論當(dāng)中是用資產(chǎn)收益的概率加權(quán)平均值來度量預(yù)期收益，用方差來度量預(yù)期收益風(fēng)險(xiǎn)的：

　　E(r)=∑p(ri) ri (1)

　　σ2=∑P(ri)[ri—E(r)]2 (2)

　　上述公式中p(ri)表示收益ri的概率，E(r)表示預(yù)期收益，σ2表示收益的風(fēng)險(xiǎn)。夏普在此基礎(chǔ)上通過一些假設(shè)和數(shù)學(xué)推導(dǎo)得出了資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)：

　　E(ri)=rf +βi [E(rM)—rf] (3)

　　公式中系數(shù)βi 表示資產(chǎn)i的所承擔(dān)的市場風(fēng)險(xiǎn)，βi=cov(r i , r M)/var(r M) (4)

　　CAPM認(rèn)為在市場預(yù)期收益rM 和無風(fēng)險(xiǎn)收益rf 一定的情況下，資產(chǎn)組合的收益與其所分擔(dān)的市場風(fēng)險(xiǎn)βi成正比。

　　CAPM是基于以下假設(shè)基礎(chǔ)之上的：

　　(1)資本市場是完全有效的(The Perfect Market);

　　(2)所有投資者的投資期限是單周期的;

　　(3)所有投資者都是根據(jù)均值——方差理論來選擇有效率的投資組合;

　　(4)投資者對資產(chǎn)的報(bào)酬概率分布具有一致的期望。

　　以上四個(gè)假設(shè)都是對現(xiàn)實(shí)的一種抽象，首先來看假設(shè)(3)，它意味著所有的資產(chǎn)的報(bào)酬都服從正態(tài)分布，因而也是對稱分布的；投資者只對報(bào)酬的均值(Mean)和方差(Variance)感興趣，因而對報(bào)酬的偏度(Skewness)不在乎。然而這樣的假定是和實(shí)際不相符的!事實(shí)上，資產(chǎn)的報(bào)酬并不是嚴(yán)格的對稱分布，而且風(fēng)險(xiǎn)厭惡型的投資者往往具有對正偏度的偏好。正是因?yàn)檫@些與現(xiàn)實(shí)不符的假設(shè)，資本資產(chǎn)定價(jià)模型自1964年提出以來，就一直處于爭議之中，最為核心的問題是：β系數(shù)是否真實(shí)正確地反映了資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)？

　　如果投資組合的報(bào)酬不是對稱分布，而且投資者具有對偏度的偏好，那么僅僅是用方差來度量風(fēng)險(xiǎn)是不夠的，在這種情況下β系數(shù)就不能公允的反映資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，從而用CAPM模型來對資產(chǎn)定價(jià)是不夠理想的，有必要對其進(jìn)行修正。

　　β系數(shù)是反映單個(gè)證券或證券組合相對于證券市場系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)變動程度的一個(gè)重要指標(biāo)。通過對β系數(shù)的計(jì)算，投資者可以得出單個(gè)證券或證券組合未來將面臨的市場風(fēng)險(xiǎn)狀況。

　　β系數(shù)反映了個(gè)股對市場(或大盤)變化的敏感性，也就是個(gè)股與大盤的相關(guān)性或通俗說的"股性"，可根據(jù)市場走勢預(yù)測選擇不同的β系數(shù)的證券從而獲得額外收益，特別適合作波段操作使用。當(dāng)有很大把握預(yù)測到一個(gè)大牛市或大盤某個(gè)不漲階段的到來時(shí)，應(yīng)該選擇那些高β系數(shù)的證券，它將成倍地放大市場收益率，為你帶來高額的收益；相反在一個(gè)熊市到來或大盤某個(gè)下跌階段到來時(shí)，你應(yīng)該調(diào)整投資結(jié)構(gòu)以抵御市場風(fēng)險(xiǎn)，避免損失，辦法是選擇那些低β系數(shù)的證券。為避免非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，可以在相應(yīng)的市場走勢下選擇那些相同或相近β系數(shù)的證券進(jìn)行投資組合。比如：一支個(gè)股β系數(shù)為1.3，說明當(dāng)大盤漲1%時(shí)，它可能漲1.3%，反之亦然；但如果一支個(gè)股β系數(shù)為-1.3%時(shí)，說明當(dāng)大盤漲1%時(shí)，它可能跌1.3%，同理，大盤如果跌1%，它有可能漲1.3%。β系數(shù)為1，即說明證券的價(jià)格與市場一同變動。β系數(shù)高于1即證券價(jià)格比總體市場更波動。β系數(shù)低于1即證券價(jià)格的波動性比市場為低。

　?。ǘ?shù)據(jù)的選取說明

　?。?）時(shí)間段的確定

　　一般來說對β系數(shù)的測定和檢驗(yàn)應(yīng)當(dāng)選取較長歷史時(shí)間內(nèi)的數(shù)據(jù)，這樣才具有可靠性。但我國股市17年來，也不是所有的數(shù)據(jù)均可用于分析，因?yàn)镃APM的前提要求市場是一個(gè)有效市場：要求股票的價(jià)格應(yīng)在時(shí)間上線性無關(guān)，而2006年之前的數(shù)據(jù)中，股份的相關(guān)性較大，會直接影響到檢驗(yàn)的精確性。因此，本文中，選取2005年4月到2006年12月作為研究的時(shí)間段。從股市的實(shí)際來看，2005年4月開始我國股市擺脫了長期下跌的趨勢，開始進(jìn)入可操作區(qū)間，吸引了眾多投資者參與其中，而且人民幣也開始處于上升趨勢。另外，2006年股權(quán)分置改革也在進(jìn)行中，很多上市公司已經(jīng)完成了股改。所以選取這個(gè)時(shí)間用于研究的理由是充分的。

　?。?）市場指數(shù)的選擇

　　目前在上海股市中有上證指數(shù)，A股指數(shù)，B股指數(shù)及各分類指數(shù)，本文選擇上證綜合指數(shù)作為市場組合指數(shù)，并用上證綜合指數(shù)的收益率代表市場組合。上證綜合指數(shù)是一種價(jià)值加權(quán)指數(shù)，符合CAPM市場組合構(gòu)造的要求。

　　（3）股票數(shù)據(jù)的選取

　　這里用上海證券交易所（SSE）截止到2006年12月上市的4家A股股票的每月收盤價(jià)等數(shù)據(jù)用于研究。這里遇到的一個(gè)問題是個(gè)別股票在個(gè)別交易日內(nèi)停牌，為了處理的方便，本文中將這些天該股票的當(dāng)月收盤價(jià)與前一天的收盤價(jià)相同。

　?。?）無風(fēng)險(xiǎn)收益（rf）

　　在國外的研究中，一般以3個(gè)月的短期國債利率作為無風(fēng)險(xiǎn)利率，但是我國目前國債大多數(shù)為長期品種，因此無法用國債利率作為無風(fēng)險(xiǎn)利率，所以無風(fēng)險(xiǎn)收益率（rf）以1年期銀行定期存款利率來進(jìn)行計(jì)算。

　　（三）系數(shù)的計(jì)算過程和結(jié)果

　　首先打開“大智慧新一代”股票分析軟件，得到相應(yīng)的季度K線圖，并分別查詢魯西化工（000830），首鋼股份（000959），宏業(yè)股份（600128）和吉林敖東（000623）的收盤價(jià)。打開Excel軟件，將股票收盤價(jià)數(shù)據(jù)粘貼到Excel中，根據(jù)公式：月收益率＝[（本月收盤價(jià)－上月收盤價(jià)）/上月收盤價(jià)]×100%，就可以計(jì)算出股票的月收益率，用同樣的方法可以計(jì)算出大盤收益率。將股票收益率和市場收益率放在同一張Excel中，這樣在Excel表格中我們得到兩列數(shù)據(jù)：一列為個(gè)股收益率，另一列為大盤收益率。選中某一個(gè)空白的單元格，用Excel的“函數(shù)”－“統(tǒng)計(jì)”－“Slope()函數(shù)”功能，計(jì)算出四支股票的β系數(shù)。

　　下面列示數(shù)據(jù)說明：

　　魯西化工000830 首鋼股份000959 弘業(yè)股份600128 吉林敖東000623 上證 市場收益率 市場超額收益率 市場無風(fēng)險(xiǎn)收益率

　　統(tǒng)計(jì)時(shí)間 收盤價(jià) 收益率 超額 收盤價(jià) 收益率 超額 收盤價(jià) 收益率 超額 收盤價(jià) 收益率 超額 指數(shù)

　　收益率 收益率 收益率 收益率

　　05年4月 4.51 基期 3.77 基期 3.29 基期 4.69 基期 1159.14

　　05年5月 3.81 -6.23% -8.65% 3.68 7.54% 5.12% 3.48 4.53% 2.11% 7.02 -7.77% -10.19% 1060.73 -2.56% -4.98% 2.42%

　　05年6月 3.98 8.33% 5.91% 3.35 -18.39% -20.81% 3.3 4.39% 1.97% 8.49 15.07% 12.65% 1080.93 8.03% 5.61% 2.42%

　　05年7月 4.76 -9.07% -11.49% 3.12 -13.10% -15.52% 3.02 -30.67% -33.09% 9.96 -11.30% -13.72% 1083.03 -8.72% -11.14% 2.42%

　　05年8月 3.33 -19.28% -21.70% 3.57 -12.97% -15.39% 4.11 -16.93% -19.35% 8.17 -0.87% -3.29% 1162.79 -14.16% -16.58% 2.42%

　　05年9月 3.45 -2.71% -5.03% 3.35 8.19% 5.87% 3.73 13.08% 10.76% 9.86 36.64% 34.32% 1155.61 11.26% 8.94% 2.32%

　　05年10月 3.32 -7.62% -9.94% 3.15 -10.33% -12.65% 3.51 4.66% 2.34% 8.17 27.03% 24.71% 1092.81 -1.63% -3.95% 2.32%

　　05年11月 3.46 -15.45% -17.77% 2.41 -9.21% -11.53% 3.38 -18.34% -20.66% 9.86 -1.68% -4.00% 1099.26 -8.00% -10.32% 2.32%

　　05年12月 3.48 3.41% 1.09% 2.46 -8.88% -11.20% 3.39 10.49% 8.17% 16.55 17.79% 15.47% 1161.05 9.50% 7.18% 2.32%

　　06年1月 3.6 45.66% 43.14% 2.75 23.67% 21.15% 3.86 3.13% 0.61% 19.25 8.28% 5.76% 1258.04 16.34% 13.82% 2.52%

　　06年2月 4.67 -57.66% -60.18% 2.79 -12.57% -15.09% 3.75 -19.06% -21.58% 21.73 -42.86% -45.38% 1299.03 -19.66% -22.18% 2.52%

　　06年3月 4.57 9.47% 6.95% 3.05 0.43% -2.09% 2.95 -3.41% -5.93% 24.51 -8.22% -10.74% 1298.29 -0.18% -2.70% 2.52%

　　06年4月 2.65 -5.54% -8.06% 2.96 -7.26% -9.78% 3.28 -17.55% -20.07% 50.00 -39.26% -41.78% 1440.22 -9.32% -11.84% 2.52%

　　06年5月 3.22 -0.23% -3.60% 2.8 -13.13% -16.50% 3.81 -1.14% -4.51% 65.34 -9.05% -12.42% 1641.3 -6.73% -10.10% 3.37%

　　06年6月 3.37 -21.41% -24.78% 2.84 -5.57% -8.94% 3.69 10.55% 7.18% 49.75 -0.46% -3.83% 1672.21 -8.49% -11.86% 3.37%

　　06年7月 3.48 21.26% 17.89% 2.91 4.21% 0.84% 4.48 8.50% 5.13% 62.3 20.00% 16.63% 1612.73 6.91% 3.54% 3.37%

　　06年8月 3.37 3.70% 0.33% 2.97 -8.36% -11.73% 4.78 17.47% 14.10% 74.1 -35.85% -39.22% 1658.63 0.47% -2.90% 3.37%

　　06年9月 3.27 14.29% 11.15% 3.13 -17.94% -21.08% 4.73 11.38% 8.24% 7.01 5.44% 2.30% 1752.42 11.82% 8.68% 3.14%

　　06年10月 3.17 67.50% 64.36% 3.41 10.75% 7.61% 4.39 -18.97% -22.11% 91.28 67.91% 64.77% 1837.99 28.80% 25.66% 3.14%

　　06年11月 3.12 -32.71% -35.85% 4.35 -4.21% -7.35% 4.2 58.86% 55.72% 60.02 -11.09% -14.23% 2099.29 4.80% 1.66% 3.14%

　　06年12月 3.16 24.21% 21.07% 5.01 22.30% 19.16% 4.43 52.43% 49.29% 68.28 56.81% 53.67% 2675.47 52.67% 49.53% 3.14%

　　魯西化工（000830）的β系數(shù)＝0.89

　　首鋼股份（000959）的β系數(shù)＝1.01

　　弘業(yè)股份（600128）的β系數(shù)＝0.78

　　吉林敖東（000623）的β系數(shù)＝1.59

　?。ㄈ┙Y(jié)論

　　計(jì)算出來的β值表示證券的收益隨市場收益率變動而變動的程度，從而說明它的風(fēng)險(xiǎn)度，證券的β值越大，它的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)越大。β值大于0時(shí)，證券的收益率變化與市場同向，即以極大可能性，證券的收益率與市場同漲同跌。當(dāng)β值小于0時(shí)，證券收益率變化與市場反向，即以極大可能性，在市場指數(shù)上漲時(shí)，該證券反而下跌；而在市場指數(shù)下跌時(shí)，反而上漲。（在實(shí)際市場中反向運(yùn)動的證券并不多見）

　　根據(jù)上面對四只股票β值的計(jì)算分析說明：首鋼股份和吉林敖東的投資風(fēng)險(xiǎn)大于市場全部股票的平均風(fēng)險(xiǎn)；而魯西化工和宏業(yè)股份的投資風(fēng)險(xiǎn)小于市場全部股票的平均風(fēng)險(xiǎn)。那我們在具體的股票投資過程中就可以利用不同股票不同的β值進(jìn)行投資的決策，一般來說，在牛市行情中或者短線交易中我們應(yīng)該買入β系數(shù)較大的股票，而在震蕩市場中或中長線投資中我們可以選取β值較小的股票進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)的防御。

證券投資組合理論的基本內(nèi)容是什么

馬克維茨投資組合理論的基本假設(shè)為：(1)投資者是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的，追求期望效用最大化；(2)投資者根據(jù)收益率的期望值與方差來選擇投資組合；(3)所有投資者處于同一單期投資期。馬克維茨提出了以期望收益及其方差(E，δ2)確定有效投資組合。

　　以期望收益E來衡量證券收益，以收益的方差δ2表示投資風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)組合的總收益用各個(gè)資產(chǎn)預(yù)期收益的加權(quán)平均值表示，組合資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)用收益的方差或標(biāo)準(zhǔn)差表示，則馬克維茨優(yōu)化模型如下：

　　式中：rp——組合收益；

　　ri、rj——第i種、第j種資產(chǎn)的收益；

　　wi、wj——資產(chǎn)i和資產(chǎn)j在組合中的權(quán)重；

　　δ2(rp)——組合收益的方差即組合的總體風(fēng)險(xiǎn)；

　　cov(r,rj)——兩種資產(chǎn)之間的協(xié)方差。

　　馬克維茨模型是以資產(chǎn)權(quán)重為變量的二次規(guī)劃問題，采用微分中的拉格朗日方法求解，在限制條件下，使得組合風(fēng)險(xiǎn)鏟δ2(rp)最小時(shí)的最優(yōu)的投資比例Wi。從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度分析，就是說投資者預(yù)先確定一個(gè)期望收益率，然后通過確定投資組合中每種資產(chǎn)的權(quán)重，使其總體投資風(fēng)險(xiǎn)最小，所以在不同的期望收益水平下，得到相應(yīng)的使方差最小的資產(chǎn)組合解，這些解構(gòu)成了最小方差組合，也就是我們通常所說的有效組合。有效組合的收益率期望和相應(yīng)的最小方差之間所形成的曲線，就是有效組合投資的前沿。投資者根據(jù)自身的收益目標(biāo)和風(fēng)險(xiǎn)偏好，在有效組合前沿上選擇最優(yōu)的投資組合方案。

　　根據(jù)馬克維茨模型，構(gòu)建投資組合的合理目標(biāo)是在給定的風(fēng)險(xiǎn)水平下，形成具有最高收益率的投資組合，即有效投資組合。此外，馬克維茨模型為實(shí)現(xiàn)最有效目標(biāo)投資組合的構(gòu)建提供了最優(yōu)化的過程，這種最優(yōu)化的過程被廣泛地應(yīng)用于保險(xiǎn)投資組合管理中。

　　馬克維茨投資組合理論的基本思路是：(1)投資者確定投資組合中合適的資產(chǎn)；(2)分析這些資產(chǎn)在持有期間的預(yù)期收益和風(fēng)險(xiǎn)；(3)建立可供選擇的證券有效集；(4)結(jié)合具體的投資目標(biāo)，最終確定最優(yōu)證券組合。

[編輯]資本資產(chǎn)定價(jià)模型及其擴(kuò)展[2]

　　馬柯維茨投資組合理論之后，Sharpe（1964)，Lintner(1965)，Mossin（1966)分別提出了各自的資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)。這些模型是在不確定條件下探討資產(chǎn)定價(jià)的理論，對投資實(shí)踐具有重要的指導(dǎo)意義。

　　資本資產(chǎn)定價(jià)模型提出之后，研究者進(jìn)一步擴(kuò)展了該研究。

　　Jensen Michael（1969)提出以CAPM中的證券市場線為基準(zhǔn)來分析投資組合績效的非常規(guī)收益率資本資產(chǎn)定價(jià)模型，但由于在非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)不能完全剔除的情況下，該模型對投資組合績效的評價(jià)結(jié)果不如CAPM的評價(jià)結(jié)果，因此該模型在實(shí)際中應(yīng)用不多。

　　Brennan（1970)提出了考慮稅率對證券投資報(bào)酬影響的資本資產(chǎn)定價(jià)模型；Vasicek，（1971)，Black（1972)分別研究了不存在無風(fēng)險(xiǎn)借貸時(shí)的資本資產(chǎn)定價(jià)模型；Mayers（1972)提出了考慮存在退休金、社會保險(xiǎn)等非市場化資產(chǎn)情況下的資產(chǎn)定價(jià)模型的建立；Merton（1973)提出了多因素的ICAPM模型 (Intertemporal CAPM)，為后來的長期投資理論奠定了基礎(chǔ)。E.Linderberg（976、1979)研究了存在價(jià)格影響者時(shí)的資本市場均衡和投資者的組合選擇問題。結(jié)果發(fā)現(xiàn)所有投資者(包括價(jià)格影響者)都持有市場組合和無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的某個(gè)組合,故仍可得到形式簡單的CAPM,只不過此時(shí)的單位風(fēng)險(xiǎn)價(jià)格低于所有投資者都是價(jià)格接收者時(shí)的單位風(fēng)險(xiǎn)價(jià)格。他還證明了通過兼并或合伙,個(gè)體或機(jī)構(gòu)投資者可以增加他們的效用,這就是大型金融機(jī)構(gòu)存在的原因之一。

　　Sharpe（1970)，E.Fama（1976)，J.Lintler（1970)，N.J.Gonedes（1976)等分別研究了投資者對資產(chǎn)將來的期望收益、收益的方差、協(xié)方差期望不一致時(shí)資本市場的均衡,他們得到了形式于標(biāo)準(zhǔn)CAPM類似的CAPM。

　　由于資本資產(chǎn)定價(jià)模型的假設(shè)條件過于嚴(yán)格，使其在應(yīng)用中受到一定局限。因此，對于CAPM的突破成為必然。

　　Stephen.A.Ross（1976)提出了套利定價(jià)理論(APT)。APT不需要像CAPM那樣作出很強(qiáng)的假定，從而突破性地發(fā)展了CAPM。

　　Black,Scholes（1973)推導(dǎo)出期權(quán)定價(jià)公式，即B一S模型；Merton（1973)對該定價(jià)公式發(fā)展和深化。針對B—S模型假定股票價(jià)格滿足幾何--布朗運(yùn)動在大多數(shù)情況下不符合實(shí)際價(jià)格變化的問題,Scholes，Ross(1976)在假定股票價(jià)格為對數(shù)泊松發(fā)布情況下推導(dǎo)出了純跳空期權(quán)定價(jià)模型(Pure Jump Model)；Merton(1976)提出了擴(kuò)散--跳空方程(Diffusion-Jump Model)；格利斯特和李(1984)研究了基礎(chǔ)證券交易成本對期權(quán)價(jià)值的影響:當(dāng)存在交易成本時(shí),連續(xù)時(shí)間無套利定價(jià)會因?yàn)楦甙旱慕灰壮杀径鵁o法實(shí)現(xiàn)；Merton(1990)運(yùn)用了離散時(shí)間模型提出了交易成本與基礎(chǔ)證券價(jià)格成比例的單階段期權(quán)定價(jià)公式；波耶勒和沃爾斯特(1992)將Merton 的方法推廣到了多階段情形。

　　拉馬斯瓦米，桑達(dá)瑞森(1985)；Brenner；科塔頓，薩布拉曼·彥(1985)以及貝爾和托羅斯(1986)的研究指出,美式期貨期權(quán)在利率為正的條件下比美式現(xiàn)貨期權(quán)更易于執(zhí)行；Lieu(1990)應(yīng)用連續(xù)時(shí)間定價(jià)方法推出了期貨純期權(quán)的定價(jià)公式；陳，斯科特(1993)進(jìn)一步研究指出,即使利率是隨機(jī)的,期貨純期權(quán)價(jià)值也不受利率的影響；Chaudhurg，Wei(1994)研究了常規(guī)期貨期權(quán)與純期權(quán)的價(jià)值關(guān)系,指出期貨純期權(quán)的價(jià)值高于美式期貨期權(quán)的價(jià)值。Harrison，Krep（1979)發(fā)展了證券定價(jià)的軼理論(theory of martingale pricing)，該理論目前仍是金融研究的前沿課題。

證券投資的主要風(fēng)險(xiǎn)有哪些，如何規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)？要簡短點(diǎn)的交作業(yè)

　　我國證券公司(指綜合性證券公司)的主要業(yè)務(wù)按照《證券法》的有關(guān)規(guī)定有經(jīng)紀(jì)、承銷、自營、兼并收購、基金管理、咨詢服務(wù)等。因此證券公司風(fēng)險(xiǎn)根據(jù)業(yè)務(wù)可分為以下四大類：

　　(一)證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

　　由于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入占證券公司總收入的比例較大，一般達(dá)到40—50％以上，因此經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是證券公司最基本的風(fēng)險(xiǎn)，主要表現(xiàn)有：

　　1．經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)

　　由于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的傭金收入占證券公司總收入的比重較大，證券公司對經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的依賴性增強(qiáng)，二級市場行情波動對證券公司收益影響較大，當(dāng)行情低迷時(shí)，固定成本(如通訊費(fèi)用、場地租金等)居高不下，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)凸現(xiàn)。

　　上海證券交易所2000年度會員年檢結(jié)果顯示，96家證券公司類會員只有32％被列為年檢好會員，與99年相比在總體規(guī)模、盈利水平有一定提高的同時(shí)，仍有近十家證券公司出現(xiàn)虧損或接近虧損，相當(dāng)一部分證券公司凈資產(chǎn)低于平均水平，在資產(chǎn)經(jīng)營安全性、合法合規(guī)經(jīng)營、內(nèi)部控制等方面仍需進(jìn)一步完善。

　　2．拓展業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

　　隨著證券市場規(guī)范化、市場化、國際化改革的深入，證券公司在激烈的競爭中拓展業(yè)務(wù)時(shí)采用的一系列手段措施，面臨較大風(fēng)險(xiǎn)：

　　(1)向客戶融資。由于向客戶透支資金的方法已經(jīng)被嚴(yán)厲禁止，變相透支資金的情況時(shí)有發(fā)生(例如利用國債交易向客戶融資等)，有的還與銀行共同協(xié)作，使融資行為不易被發(fā)現(xiàn)。(2)返傭。返傭使經(jīng)營成本加大，一旦行情不好，返傭成為節(jié)約費(fèi)用的包袱；返傭的帳務(wù)處理有的返還現(xiàn)金，管理漏洞較多；返傭比例制定亦有較大的隨意性，增加了規(guī)范管理的難度；同時(shí)返傭稅金的收取有的只代扣了個(gè)人所得稅，未扣所得稅、營業(yè)稅，留下了隱患。(3)提供擔(dān)保。證券公司有的分支機(jī)構(gòu)為客戶貸款資金提供擔(dān)保，因擔(dān)保方比較隱蔽，只有在資金鏈出現(xiàn)斷裂，才有可能被發(fā)現(xiàn)，而這時(shí)證券公司面臨的風(fēng)險(xiǎn)已十分嚴(yán)重。(4)三方監(jiān)管。有的證券公司分支機(jī)構(gòu)實(shí)行三方監(jiān)管(一客戶提供資金給另一客戶買股票，證券公司分支機(jī)構(gòu)監(jiān)管客戶的股票，以保證另一客戶資金安全)，這是《證券法》不允許的行為，監(jiān)管協(xié)議不受法律保障，監(jiān)管行為不受法規(guī)認(rèn)可，一旦發(fā)生糾紛，證券公司十分被動。(5)業(yè)務(wù)創(chuàng)新。為追求規(guī)模擴(kuò)大和市場占有率增加，證券公司開展了一系列的業(yè)務(wù)創(chuàng)新，并與銀行、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)結(jié)成戰(zhàn)略伙伴關(guān)系，業(yè)務(wù)創(chuàng)新遇到來自包括技術(shù)、咨詢、培訓(xùn)和推廣等多方面的挑戰(zhàn)，風(fēng)險(xiǎn)控制難度加大。

　　3．系統(tǒng)網(wǎng)絡(luò)風(fēng)險(xiǎn)

　　隨著網(wǎng)絡(luò)信息技術(shù)在證券行業(yè)的廣泛應(yīng)用，隨著證券行業(yè)業(yè)務(wù)創(chuàng)新的不斷深入，網(wǎng)絡(luò)是否安全可靠、網(wǎng)絡(luò)是否便捷高效變得越來越重要。但證券公司對此的風(fēng)險(xiǎn)控制及抗風(fēng)險(xiǎn)能力仍不容樂觀。

　　(二)證券承銷業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

　　證券承銷業(yè)務(wù)是證券公司的主要業(yè)務(wù)之一，因?yàn)轫?xiàng)目周期長，受市場不可預(yù)測因素影響較大，隨著監(jiān)管力度的加強(qiáng)，證券公司的連帶責(zé)任增加，公司各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)增大。

　　如對上市公司的經(jīng)營狀況及發(fā)展前景研究不夠，推薦企業(yè)發(fā)行證券失敗而使證券公司遭受利潤和信譽(yù)損失的風(fēng)險(xiǎn)。對二級市場的走勢判斷錯(cuò)誤，造成股票價(jià)格定位不合理或債券的利率和期限設(shè)計(jì)不符合市場需求，券商包銷的股票賣不出去；或者在增發(fā)配股時(shí)成了上市公司大股東，證券公司資金被大量占用引發(fā)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。隨著B股市場將率先成為全流通市場，B股承銷業(yè)務(wù)將有較大發(fā)展，如果履行包銷責(zé)任，還可能出現(xiàn)外匯風(fēng)險(xiǎn)。對上市公司進(jìn)行過分包裝，在信息披露上出現(xiàn)過錯(cuò)，誤導(dǎo)投資人，造成違規(guī)違法的風(fēng)險(xiǎn)。

　　(三)自營業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

　　作為證券公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)之一，證券自營收入約占中國證券公司總收入的30％，但其風(fēng)險(xiǎn)卻比較巨大。首先是市場風(fēng)險(xiǎn)，自營收益與二級市場走勢關(guān)系密切。目前我國證券二級市場整體來講投機(jī)氣氛較濃，市場波動相對頻繁，很多證券公司未建立有效的業(yè)務(wù)決策系統(tǒng)、調(diào)研系統(tǒng)、操作系統(tǒng)及相應(yīng)的管理制度責(zé)任制度，面對相對較少的投資品種，證券公司無法利用套期保值等手段規(guī)避證券市場波動的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，因此，二級市場的價(jià)格異常波動會給公司業(yè)務(wù)帶來較大的風(fēng)險(xiǎn)。其次是新業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，很多新的交易品種即將推出，但由于業(yè)務(wù)新、經(jīng)驗(yàn)少，容易出現(xiàn)問題。同時(shí)它在能夠規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，也有放大風(fēng)險(xiǎn)的效應(yīng)?！袄钌录卑寻倌隁v史的“巴林銀行”毀于一旦就是典型的案例。第三是違規(guī)操作風(fēng)險(xiǎn)，追求自營業(yè)務(wù)收益增加，惡意炒作使股價(jià)震蕩加劇從中獲利。這種行為是《證券法》所嚴(yán)厲禁止的。一旦受到查處，公司的各項(xiàng)業(yè)務(wù)都將受到嚴(yán)重影響。

　　(四)其他業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

　　在上述三大業(yè)務(wù)之外，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是很多證券公司未來發(fā)展的重點(diǎn)，但其帶來的風(fēng)險(xiǎn)在2001年表現(xiàn)得尤為突出。雖然《證券法》以及中國證監(jiān)會的有關(guān)規(guī)定指出，證券公司在從事資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)過程中不得向委托人承諾投資收益，但是不少證券公司在進(jìn)行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)時(shí)，還是違規(guī)進(jìn)行保底和收益分配承諾，在操作不當(dāng)時(shí)，易使應(yīng)由客戶承擔(dān)的市場風(fēng)險(xiǎn)，轉(zhuǎn)化為由證券公司承擔(dān)實(shí)際的虧損。同時(shí)該業(yè)務(wù)未形成一套完整的收益分配機(jī)制，致使收益分配的品種單一、憑經(jīng)驗(yàn)確定，客戶可選擇的機(jī)會少，證券公司遇行情波動較大時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對的能力欠佳。假設(shè)某證券公司注冊資金20億元，實(shí)際資產(chǎn)管理的資金100億元。允諾資金的保底利潤率是10％。按此計(jì)算，其年成本在10億元左右，在大盤下跌20％，損失應(yīng)超過15％達(dá)8．5億元，加上公司自有的自營資金按10億元計(jì)算，大盤下跌損失2億元，則兩者合計(jì)損失超過20．5億元，對該證券公司來說已達(dá)到生死存亡的地步。因此，證券公司在開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)時(shí)一定要注意風(fēng)險(xiǎn)。不能盲目擴(kuò)展。其他如國外證券公司獲利豐厚的資產(chǎn)重組、并購業(yè)務(wù)在我國雖然也開展，但業(yè)務(wù)量較小，所以其風(fēng)險(xiǎn)并不明顯。