期貨則為純粹博弈的“零和博弈”?

一、消滅偏見：期貨是“合作的”非零和博弈

筆者認為，從交易角度上，期貨的現(xiàn)金流是對等而“零和”的，但是考慮到期貨本身的功能性與“外部性”則存在“合作性”的非零和博弈。一方面，參與期貨兼具實體企業(yè)套保需求與投資需求，部分企業(yè)追求盈利的穩(wěn)定性和生產(chǎn)計劃的可實施性，會讓渡出一部分確定性給期貨市場，變相的將生產(chǎn)過程中的穩(wěn)定性“溢余”轉移為對財務投資者風險收益結構的改變，進而產(chǎn)生投資收益。另一方面，期貨跨市、跨期與跨區(qū)域套利的特點，本身可以對市場的資源配置方式產(chǎn)生改變，對于兼具實體供需與期貨頭寸的企業(yè)來說，可以從中獲取更專業(yè)、規(guī)?；牡膫}儲、發(fā)運成本，同時能夠在不同市場中選擇最優(yōu)的采購方案，而在此交易過程中產(chǎn)生的套利機會也是“資源配置”收益的體現(xiàn)。

二、重構思路：股票是“競爭的”零和博弈

對于股票投資，其核心價值為獲取未來收益的權利，進而衍生為獲取公司穩(wěn)定收益和成長的機會(分別對應價值投資方法和成長投資方法)。從投資的思路上看，股票市場的目的為獲取公司層面的“非零和博弈”的收益。

但有三種情況的存在，使得股票市場實質(zhì)上作為“競爭性”的零和博弈。分別是有效市場假說，風險-收益理論以及長周期看的競爭性行業(yè)假設。

有效市場假說，即市場價格具備有效性，公司的股價已經(jīng)反映了公司的歷史信息、公開信息與內(nèi)幕信息(分別對應不同的有效性)，那么投資者通過分析獲取超越市場的收益的可能性降低，在市場機制下形成以市場增速為軸的“零和博弈”。

風險收益理論，代表性模型為馬科維茨投資組合模型(或稱“均方模型”)，即市場上存在的資產(chǎn)，其收益率與風險存在對應關系，在其他條件不變情況下，獲取高收益一定對應著承受更高的風險(波動性)。因而對于不同風險偏好的投資者，僅有對風險識別與態(tài)度的不同，不存在更優(yōu)化的選擇空間，從配置角度形成以風險為錨的“零和博弈”。

競爭性行業(yè)假設，即在一個有效市場上，長周期情況下，一個公司或行業(yè)乃至國家，很難獲得穩(wěn)定的超過“社會必要收益率”的收益。盡管護城河與商業(yè)模式創(chuàng)新在階段性具備超額收益的特征，但從時間維度看，超額收益的長期存在或引發(fā)調(diào)控與政策的變動，或競爭性產(chǎn)品乃至競爭性行業(yè)的重構(類似電信網(wǎng)絡、PC與膠片市場);從空間維度上，結合有效市場假說看，對于護城河與成長性的識別，大概率已經(jīng)包含在股價之中，尋找超過市場的“預期”一定建立在部分參與者的“錯誤預期”基礎上。從這個角度來看，在跨期的思路下，股票市場實質(zhì)也存在著“競爭性”零和博弈的特點。即單個主體某個時間段所獲取的超額收益率一定源于另外主體或另外時間段的低于必要收益率的補償。

三、跑贏市場，存在嗎?

回歸主題，在商品市場與股票市場中，尋找跑贏市場的機會，或?qū)ふ曳€(wěn)定“超額收益”是否存在可能。基于有限的從業(yè)經(jīng)驗，筆者認為，盡管從投資角度看，超額收益均來源于“超預期”(將會在后續(xù)文章中進行討論)，但商品市場的超額收益率更多源于對“時間窗口”的不同容忍度，而股票市場的超額收益率則相對更難，就當前中國市場來看，或源于對“資金結構”與“上市公司結構”轉換過程中的“估值切換”。

基于上文假設，商品市場存在“合作性”非零和博弈，那么對于不同目的的投資者來說，其對于持倉“時間”的看法會有較大差異。從獲取相對可靠的超額收益率角度看，套期保值投資者會更偏好穩(wěn)定到交割的持倉時間，同時在現(xiàn)貨上的頭寸能夠使其接受接受更大的風險波動與交割月的壓力，在嚴格遵守套保規(guī)則的情況下，通過多種衍生品的組合，能夠獲取高波動下的尾部收益與交割收益。套利者與商品投資者對于時間窗口的容忍度偏低，但對于低波動的偏好性更高，能夠獲取到套期保值操作者“行動遲緩”(基于決策體系和現(xiàn)貨頭寸調(diào)整的困難)，所帶來的交易性機會。

而對于現(xiàn)階段股票投資者來說，由于中國股市自身存在的資金結構偏散戶、上市企業(yè)審批嚴格(核準制)、對沖工具與策略有限等特點，未來“資金結構”轉換(外資進入、量化產(chǎn)品增加與機構投資者認同度提高)與“上市公司結構”轉換(注冊制與科創(chuàng)板的推行，從“國企的融資市場”向“民企的股權交易市場”的轉換)，或?qū)碚w估值模式切換，在此過程中具有自造血能力與企業(yè)契約精神的企業(yè)將轉而獲取估值的青睞。

要成為期貨投機高手，是拜師還是自學?

一句話你要記住，師傅領進門，修行在個人!

任何的投機套路，都是需要自己領悟的。當遇到好的老師，是非常幸運的事情。能避免你走一些彎路。每個投機高手，賺錢的方法，用一張A4紙就能說清楚，都是精華的東西。但是要掌握這些要點，對于初學者來說，時間不一，或許一個月，或許一年，或許更長。投機市場都是反人性的，戰(zhàn)勝它很難。這個與每個人的性格也有很大關系。交易市場中，越是高手，越是安靜，偏外向的人，坐不下來的人，或許不太適合做交易。想掙錢的人，都想成為投機高手，但這個市場，掙錢的人畢竟是少數(shù)。面對誘惑，我們要冷靜。思考自己是否適合走這條路。

什么是套期保值呢?

套期保值其實主要針對你擁有現(xiàn)貨的情況下，建立一個與現(xiàn)貨大小相同，但是方向相反的期貨合約，以鎖定價格風險。

套期保值是期貨存在的核心邏輯。它可以鎖定未來的價格波動，對風險進行轉移和重新分配，然后用來滿足不同人群的風險偏好。

這是期貨的第一個屬性，套期保值，進行風險轉移。

由于期貨交易所采取保證金制度，也就是說你只要繳納合同金額的一小部分就可以參與期貨的交易。比如說王大娘的合約是1萬塊，這個保證金是10%的話，你只要交1000塊就可以參與到交易中了。

而且肉價在不停地波動，所以期貨的價格也在不停地波動。所以，這時候就開始出現(xiàn)了一撥不買豬肉，只專門交易期貨的人，這種純粹對賭價格波動的交易就是期貨中間的投機套利交易。而且這種交易有一個特征，就是杠桿率特別地高，就像我們剛才說的，因為有保證金制度的存在，所以期貨交易一般都是高杠桿的交易。

就像我們之前一直提到的，金融產(chǎn)品的價格是對未來的定價。期貨也一樣，它交易的是某種商品的未來價格，所以這種價格會匯聚人們對未來某個商品的信息和判斷。而且市場的流動性越好，也就是轉手得越多，匯集的信息也就越多，就越能夠正確地反映基礎資產(chǎn)。