(一)證券板塊在資本市場(chǎng)中的表現(xiàn)

1.證券板塊總市值位居市場(chǎng)前列，板塊市值占比下降 依據(jù)二級(jí)行業(yè)分類(lèi)，截至 2022 年 2 月 28 日，證券板塊累計(jì)市值 2.87 萬(wàn)億元，在所有二 級(jí)行業(yè)中排名第 3。證券板塊 A 股市值占比下降，截至 2022 年 2 月 28 日，證券板塊市值占比 3.02%，較上年末下降 0.29 個(gè)百分點(diǎn)。

2.板塊股價(jià)表現(xiàn)弱于滬深 300 指數(shù),二級(jí)行業(yè)指數(shù)排名居后

證券板塊股價(jià)表現(xiàn)弱于滬深 300 指數(shù),在二級(jí)行業(yè)指數(shù)中排名居后。2022 年初至今(截至 2 月 28 日)，證券板塊下跌 10.64%，跑輸滬深 300 指數(shù) 3.38 個(gè)百分點(diǎn),在 108 個(gè)二級(jí)行業(yè)指數(shù)中 排名第 78 位。

(二)2022 年以來(lái)板塊行情復(fù)盤(pán)

2022 年以來(lái),受美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表預(yù)期、國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)、俄烏沖突升級(jí)、地緣政治風(fēng)險(xiǎn)加劇、大宗商品漲價(jià)引發(fā)通脹預(yù)期等多重因素影響，資本市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒升溫，成交量收縮，證券板塊 表現(xiàn)疲軟。截至 2022 年 2 月末，市場(chǎng)累計(jì)股基成交額 37.93 萬(wàn)億元，日均股基交易額 1.08 萬(wàn) 億元，同比下降 2.85%,環(huán)比下降 4.9%。截止 3 月 8 日,兩融余額 1.72 萬(wàn)億元,相較上年末下 降 6.11%,風(fēng)險(xiǎn)偏好下降。1 月 1 日至 3 月 8 日,板塊市凈率由 1.61 倍下降至 1.35 倍，相對(duì)全 部 A 股溢價(jià)水平由 0.79 倍下降至 0.76 倍。

財(cái)富管理概念個(gè)股跌幅靠前。市場(chǎng)波動(dòng)、新成立基金發(fā)行份額下降引發(fā)市場(chǎng)對(duì)財(cái)富管理產(chǎn) 業(yè)鏈業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)擔(dān)憂(yōu)疊加前期漲幅較大,相關(guān)財(cái)富管理概念個(gè)股深度調(diào)整,東方財(cái)富、廣發(fā)證券、東方證券分別下跌 34.63%、31.56%以及 28.02%。依據(jù) wind 數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2022 年 1 月,新成立基 金發(fā)行份額 1025.23 億份,環(huán)比縮水 49%,2 月新成立基金發(fā)行份額 362.6 億份，環(huán)比縮水 65%。

(三)估值低位,財(cái)富管理、機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)券商具備核心競(jìng)爭(zhēng)力

未來(lái)十年權(quán)益市場(chǎng)大發(fā)展，居民資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)持續(xù)調(diào)整，金融資產(chǎn)占比提升，權(quán)益資產(chǎn)配 置需求會(huì)進(jìn)一步增加。投資者結(jié)構(gòu)優(yōu)化, 專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)投資者快速壯大，機(jī)構(gòu)化趨勢(shì)明顯。資本市 場(chǎng)生態(tài)變革環(huán)境下，財(cái)富管理、機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)券商將具備核心競(jìng)爭(zhēng)力。(報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù))

二、資本市場(chǎng)深改延續(xù)，北交所轉(zhuǎn)板制度落地、全面注冊(cè)制提速

(一)新三板改革深化，北交所轉(zhuǎn)板制度落地

北交所向科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板細(xì)則發(fā)布，轉(zhuǎn)板制度落地。2022 年 3 月 4 日，上海證券交 易所、深圳證券交易所分別發(fā)布《北京證券交易所上市公司向上海證券交易所科創(chuàng)板轉(zhuǎn)板辦法 (試行)》以及《深圳證券交易所關(guān)于北京證券交易所上市公司向創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板辦法(試行)》。核心看點(diǎn)如下：(1)上市年限連續(xù)計(jì)算。北交所上市公司申請(qǐng)轉(zhuǎn)板，應(yīng)當(dāng)已在北交所連續(xù)上 市一年以上，轉(zhuǎn)板公司在北交所上市前，已在全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)原精選層掛牌的，原 精選層掛牌時(shí)間與北交所上市時(shí)間合并計(jì)算。(2)股本總額不低于 3000 萬(wàn)元;股東人數(shù)不少 于 1000 人;公眾股東持股比例達(dá)到轉(zhuǎn)板公司股份總數(shù)的 25%以上;轉(zhuǎn)板公司股本總額超過(guò)人 民幣 4 億元的，公眾股東持股的比例為 10%以上。(3)開(kāi)盤(pán)價(jià)為申請(qǐng)轉(zhuǎn)板前最后一個(gè)有成交 交易日的收盤(pán)價(jià)。(4)轉(zhuǎn)板公司控股股東、實(shí)際控制人及其一致行動(dòng)人在轉(zhuǎn)板上市 12 個(gè)月內(nèi) 不得減持股份。

轉(zhuǎn)板上市機(jī)制建立，對(duì)于完善多層次資本市場(chǎng)建設(shè)意義深遠(yuǎn)。細(xì)則的發(fā)布，豐富了掛牌公 司上市路徑，打通了中小企業(yè)成長(zhǎng)壯大的上升通道。相較海外成熟市場(chǎng)，我國(guó)各層次資本市場(chǎng) 間欠缺流動(dòng)性，不具備完善的升降級(jí)轉(zhuǎn)板制度，各板塊之間存在屏障，公司難以根據(jù)發(fā)展情況 在各層次市場(chǎng)間有效流轉(zhuǎn)。轉(zhuǎn)板制度的建立，有助于促進(jìn)多層次資本市場(chǎng)互聯(lián)互通、優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、錯(cuò)位發(fā)展，增強(qiáng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力。

(二)政府工作報(bào)告要求全面實(shí)行注冊(cè)制,全面注冊(cè)制提速

資本市場(chǎng)深化改革延續(xù)，全面實(shí)行注冊(cè)制寫(xiě)入政府工作報(bào)告。2022 年 3 月 5 日，政府工 作報(bào)告對(duì)資本市場(chǎng)建設(shè)作出部署，要求完善民營(yíng)企業(yè)債券融資支持機(jī)制，全面實(shí)行股票發(fā)行注 冊(cè)制，促進(jìn)資本市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展。在我國(guó)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展、解決供給側(cè)矛盾問(wèn)題、提高直接 融資比重條件下，資本市場(chǎng)作為推動(dòng)科技創(chuàng)新和實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的樞紐地位進(jìn)一步增強(qiáng)，資本市場(chǎng)深化改革延續(xù),注冊(cè)制作為我國(guó)資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度深化改革的突破口,增量市場(chǎng)改革持 續(xù)向存量市場(chǎng)改革推進(jìn),意義深遠(yuǎn)。近年來(lái),政府工作報(bào)告對(duì)注冊(cè)制進(jìn)行持續(xù)部署,從設(shè)立科創(chuàng) 板并試點(diǎn)注冊(cè)制、改革創(chuàng)業(yè)板并試點(diǎn)注冊(cè)制、穩(wěn)步推進(jìn)注冊(cè)制改革到當(dāng)前的全面實(shí)行股票發(fā)行 注冊(cè)制，全面注冊(cè)制提速,利好龍頭券商。

后續(xù)隨著注冊(cè)制全面推進(jìn)，融資效率提升，融資結(jié)構(gòu)有望進(jìn)一步改善，直接融資大發(fā)展。注冊(cè)制以信息披露為核心，精簡(jiǎn)優(yōu)化發(fā)行條件，降低盈利硬約束，提升包容性，鼓勵(lì)符合國(guó)家 產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略方向、擁有核心技術(shù)的中小創(chuàng)企業(yè)通過(guò)資本市場(chǎng)融資，發(fā)展壯大，企業(yè)上市門(mén)檻降低，助推經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。(報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù))

三、行業(yè)業(yè)績(jī)向好，景氣上行延續(xù)

證券行業(yè)資產(chǎn)規(guī)模突破 10 萬(wàn)億大關(guān)。截至 2021 年末，證券行業(yè)總資產(chǎn)規(guī)模達(dá) 10.59 萬(wàn) 億元，相較上年末增長(zhǎng) 19.07%;凈資產(chǎn)規(guī)模達(dá) 2.57 萬(wàn)億元，相較上年末增長(zhǎng) 11.34%。

證券行業(yè)景氣上行延續(xù),在高基數(shù)上繼續(xù)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。依據(jù)證券業(yè)協(xié)會(huì)披露數(shù)據(jù)測(cè) 算,2018-2021 年,行業(yè)凈利潤(rùn)年均復(fù)合增速達(dá) 42%,2021 年在高基數(shù)上繼續(xù)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。2021 年證券行業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 5024.10 億元，同比增長(zhǎng) 12.03%;實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn) 1911.19 億元，同比增長(zhǎng) 21.32%。依據(jù)分部業(yè)務(wù)量、價(jià)假設(shè)，在悲觀(guān)、中性、樂(lè)觀(guān)假設(shè)下，我們測(cè)算證券行業(yè) 2022 年 凈利潤(rùn)同比增速分別為-3.29%/9.76%/20.44%。

證券行業(yè)盈利能力提升，凈利潤(rùn)率、杠桿、ROE 均有提升。2021 年證券行業(yè)凈利潤(rùn)率達(dá)到 38.04%,相較 2020 年提升 2.91 個(gè)百分點(diǎn);行業(yè)杠桿率達(dá) 3.38 倍，相較 2020 年提高 7.88%; 行業(yè) ROE 達(dá) 7.83%，相較 2020 年提升 0.56 個(gè)百分點(diǎn)。

部分券商披露業(yè)績(jī)預(yù)告，頭部券商強(qiáng)者恒強(qiáng)。部分證券公司發(fā)布 2021 年業(yè)績(jī)預(yù)告,發(fā)布 業(yè)績(jī)預(yù)告券商均實(shí)現(xiàn)盈利。頭部券商業(yè)績(jī)高增，強(qiáng)者恒強(qiáng)。中信、國(guó)泰君安、招商證券營(yíng)收、凈利均超百億元。中信證券營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)分別為 765.70/229.79 億元，同比分別增長(zhǎng) 40.80%/54.20%;國(guó)泰君安營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)分別為 426.69/150.13 億元，同比分別增長(zhǎng) 21.22%/34.98%;招商證券營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)分別為 293.86/116.13 億元，同比分別增長(zhǎng) 21.04%/22.35%。國(guó)信證券、東方財(cái)富披露了盈利區(qū)間，歸母凈利潤(rùn)分別為 90-105 億元、82- 89 億元，同比分別增長(zhǎng) 36%-59%、71.62% - 86.27%。2021 年券商信用減值計(jì)提減少，多數(shù)券 商凈利增速高于營(yíng)收增速。

四、新發(fā)展階段下財(cái)富管理產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展空間廣闊

(一)居民金融資產(chǎn)配置需求提升，財(cái)富管理市場(chǎng)空間廣闊

新發(fā)展階段下，居民財(cái)富快速增長(zhǎng)，可投資金融資產(chǎn)規(guī)模提升，為財(cái)富管理提供了廣闊 的發(fā)展空間。當(dāng)前我國(guó)已經(jīng)全面建成小康社會(huì)，全面建設(shè)社會(huì)主義現(xiàn)代化國(guó)家新征程開(kāi)啟, 經(jīng) 濟(jì)轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值突破 100 萬(wàn)億元，人均 GDP 超過(guò) 1 萬(wàn)億美元，居民收 入邁上新臺(tái)階，財(cái)富快速積累，可投資資產(chǎn)規(guī)模快速提升。2020 年中國(guó)個(gè)人可投資資產(chǎn)總規(guī)模達(dá) 241 萬(wàn)億元, 可投資 資產(chǎn)超過(guò) 1000 萬(wàn)的高凈值人群數(shù)量為 262 萬(wàn)人，2010 年以來(lái)年均復(fù)合增長(zhǎng)率分別為 14.54%/17.94%。預(yù)計(jì)到 2021 年，我國(guó)高凈值人員數(shù)量將達(dá)到約 300 萬(wàn)人。

“房住不炒”、銀行理財(cái)去剛兌、凈值化轉(zhuǎn)型以及市場(chǎng)利率下降推動(dòng)居民金融資產(chǎn)配置 需求提升，資產(chǎn)配置加快從實(shí)物資產(chǎn)轉(zhuǎn)向金融資產(chǎn)。我國(guó)城鎮(zhèn)居民資產(chǎn)配置以實(shí)物資產(chǎn)為主，主要配置房地產(chǎn)(占比 59.1%)，金融資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重僅為 20.4%，主要以銀行理財(cái)、存款為主，權(quán)益資產(chǎn)(股票+基金)占 金融資產(chǎn)比重僅為 9.9%。我國(guó)居民金融資產(chǎn)、股基配置比例遠(yuǎn)低于海外發(fā)達(dá)國(guó)家。隨著“房 住不炒”政策定位、銀行理財(cái)打破剛兌、加速凈值化轉(zhuǎn)型以及市場(chǎng)利率下降，居民權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)配置比重上升是大趨勢(shì)，為財(cái)富管理市場(chǎng)帶來(lái)增長(zhǎng)空間。同時(shí)，財(cái)富管理機(jī)構(gòu)擴(kuò)容，產(chǎn)品不斷 豐富，市場(chǎng)創(chuàng)設(shè)更多適應(yīng)家庭財(cái)富管理需求的金融產(chǎn)品，也有助于財(cái)富管理市場(chǎng)發(fā)展壯大

科創(chuàng)板做市商制度推出利好頭部券商

證券公司做市交易是一項(xiàng)新業(yè)務(wù)，對(duì)證券公司的內(nèi)控、合規(guī)和風(fēng)控等要求較高。所以，初期采用試點(diǎn)方式在科創(chuàng)板引入做市商機(jī)制，允許一些公司治理規(guī)范、內(nèi)控機(jī)制健全、運(yùn)營(yíng)穩(wěn)健、抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)的證券公司開(kāi)展做市交易業(yè)務(wù)。

關(guān)于準(zhǔn)入條件，初期參與試點(diǎn)證券公司除具備完善的業(yè)務(wù)方案、專(zhuān)業(yè)人員、技術(shù)系統(tǒng)等條件外，還需滿(mǎn)足資本實(shí)力、合規(guī)風(fēng)控能力方面等條件，包括最近12個(gè)月凈資本持續(xù)不低于100億元、最近三年分類(lèi)評(píng)級(jí)在A類(lèi)A級(jí)(含)以上以及最近18個(gè)月凈資本等風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)持續(xù)符合規(guī)定標(biāo)準(zhǔn)等。

財(cái)信證券研報(bào)指出，券商重資產(chǎn)業(yè)務(wù)中自營(yíng)業(yè)務(wù)向做市交易業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型是行業(yè)大勢(shì)所趨，自營(yíng)業(yè)務(wù)方向性投資波動(dòng)性大且收益率依賴(lài)市場(chǎng)環(huán)境、收益面臨不穩(wěn)定性，而做市商以買(mǎi)賣(mài)價(jià)差為主要收入來(lái)源，有利于改善券商業(yè)績(jī)的穩(wěn)健性。科創(chuàng)板試點(diǎn)做市商制度將促進(jìn)券商自營(yíng)業(yè)務(wù)向做市交易業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。根據(jù)《做市規(guī)定》，由于做市交易試點(diǎn)業(yè)務(wù)具有嚴(yán)格的準(zhǔn)入條件，合規(guī)風(fēng)控良好的頭部券商預(yù)計(jì)將具備業(yè)務(wù)先發(fā)優(yōu)勢(shì)，且頭部券商在資本實(shí)力、投研實(shí)力、定價(jià)能力、風(fēng)險(xiǎn)管理等專(zhuān)業(yè)素質(zhì)方面具備明顯優(yōu)勢(shì)，且已經(jīng)搶占自營(yíng)業(yè)務(wù)去方向化轉(zhuǎn)型的先機(jī)，科創(chuàng)板引入做市商機(jī)制將利好頭部券商。

山西證券也認(rèn)為，科創(chuàng)板做市制度的推出將為券商帶來(lái)新的業(yè)務(wù)增量。根據(jù)主要內(nèi)容及展業(yè)要求，龍頭大型券商最為受益，也符合國(guó)家打造航母級(jí)券商的戰(zhàn)略方向。證券行業(yè)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)穩(wěn)健，景氣度維持，政策紅利繼續(xù)釋放，理順資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度，同時(shí)推進(jìn)創(chuàng)新業(yè)務(wù)試點(diǎn)，總體利好頭部券商。

行業(yè)要聞：證監(jiān)會(huì)發(fā)布《公開(kāi)募集證券投資基金管理人監(jiān)督管理辦法》

《管理人辦法》及其配套規(guī)則從“準(zhǔn)入-內(nèi)控-經(jīng)營(yíng)-治理-退出-監(jiān)管”全鏈條完善了公募基金管理人監(jiān)管要求：一是完善基金管理公司設(shè)立與股東條件，優(yōu)化公募牌照準(zhǔn)入制度，堅(jiān)持高水平開(kāi)放，有序擴(kuò)大公募基金管理人隊(duì)伍，提升行業(yè)包容度。二是提升公募基金管理人合規(guī)風(fēng)控能力，突出行業(yè)文化建設(shè)與廉潔從業(yè)監(jiān)管，夯實(shí)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展基礎(chǔ)。三是著力完善基金管理公司治理，全面構(gòu)建長(zhǎng)期激勵(lì)約束機(jī)制。四是支持基金管理公司在做優(yōu)做強(qiáng)公募基金主業(yè)的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)差異化發(fā)展，提高綜合財(cái)富管理能力，打造一流財(cái)富管理機(jī)構(gòu)。五是建立公募基金管理人退出機(jī)制，允許市場(chǎng)化退出。

投資提醒

政策方面，穩(wěn)增長(zhǎng)政策持續(xù)加碼，貨幣政策釋放寬松信號(hào)，市場(chǎng)預(yù)期及信心有望企穩(wěn)回升。同時(shí)，資本市場(chǎng)改革及全面注冊(cè)制穩(wěn)步推進(jìn)，行業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)向好。估值方面，目前券商板塊PB估值僅1.2x，處于近10年P(guān)B估值的底部區(qū)域，板塊安全邊際較高，配置價(jià)值凸顯。建議關(guān)注財(cái)富管理轉(zhuǎn)型領(lǐng)先的頭部券商投資機(jī)會(huì)。

文中觀(guān)點(diǎn)及個(gè)股僅供參考，不作為投資建議！更多深度財(cái)經(jīng)、國(guó)際局勢(shì)資訊解讀，可去關(guān)注微信公眾號(hào)【鄧高望遠(yuǎn)】（關(guān)注公眾號(hào)，在后臺(tái)回復(fù)相應(yīng)關(guān)鍵詞，可領(lǐng)取機(jī)構(gòu)付費(fèi)投資報(bào)告、私募個(gè)股調(diào)研報(bào)告和行業(yè)報(bào)告），或者保存下方圖片在微信打開(kāi)長(zhǎng)按識(shí)別二維碼關(guān)注公眾號(hào)